訪談嘉賓：李仙壽, 昱輝陽光CEO

訪談時間：7月15日

訪談要點：

1. Virtus硅片綜合了鑄錠多晶和直拉單晶的優點，光電轉換率高、能耗低、成本低；目前已到達900MW產能，年底將達到1.8GW全面替代現有多晶硅硅片；

2. 升級既有硅片產能需要額外支出1000多萬美元，Q3的硅片成本也會增加1-2美分/片，但得益于Virtus硅片5%-15%的銷售溢價，毛利率有很大改善；

3. 昱輝陽光關掉了200MW的單晶硅硅片產能，認為單晶硅硅片將在2-3年內被替代，因為V級Virtus硅片的效率已經接近單晶，而且衰減更低、面積更大（沒有切角），做出的組件比單晶瓦數還高一些，而且能耗和成本更低；

4. 從硅片成本來看，昱輝陽光是世界上最好的硅片公司，這主要體現在：加工成本明顯低于市場平均水平；硅片的品牌溢價很明顯，比平均水平至少高5%-10%；

5. 隨著市場趨于成熟，產品供過于求，各環節毛利率顯著降低，專業化公司可以更好地享受品牌溢價和規模大、技術突出帶來的成本優勢、產品性能優勢。未來5年昱輝陽光的專業化特征會越來越明顯；

6. 產能5000噸的多晶硅二期工程將在明年第二季度量產，屆時昱輝陽光多晶硅的生產成本將降至25美元/公斤，產能提升至8500噸；

7. 硅片產能升級改造和光伏組件出貨量大幅降低是Q2整體出貨量下降的主要原因，今年下半年出貨量將有較大提升；毛利率的大幅下滑則是因為硅片價格的驟降，相信昱輝陽光Q2的毛利率水平依然處于業內領先地位；

8. 過去5年多里，有很多光伏企業的累計融資額跟凈值差不多，幾乎沒有賺到錢；投資回報率過低才是近期太陽能股票下跌的真正原因；

9. Q2末，昱輝陽光很有可能成為中國太陽能上市公司中賬面現金最多的；不排除進行回購股票的可能性。

以下是訪談紀要：

1. Virtus新型硅片光電轉換率接近單晶水平 目前產能已達900MW

問：7月13日昱輝陽光對外公告了Virtus新型硅片的量產及交付情況，請介紹一下Virtus新型硅片的基本特性和昱輝陽光是如何實現光電轉換率提升的。

李仙壽：硅片是光伏產品的基本材料，對下游光伏電池效率起決定性的影響作用。從2004年太陽能行業大規模生產以來，一直使用的是半導體的延伸技術：直拉單晶和鑄錠多晶。但是直拉單晶能耗高、成本高，鑄錠多晶雖然能耗和成本相對低，但它的轉換率也很低。

昱輝陽光通過多年對相關技術和新型工藝的摸索， 2010年在實驗室條件下做出了新型硅片，該硅片綜合了鑄錠多晶和直拉單晶的優點。目前量產的Virtus硅片分為一種技術兩種級別的產品：用V級硅片制造的光伏電池，其光電轉換效率達到17.5%—18.2%，接近單晶水平；用M級硅片制造的光伏電池，其光電轉換效率達到16.7%—17.0%，比昱輝陽光現有的多晶硅硅片高0.3%-0.5%。市場上采用類似技術的產品被稱為準單晶，或類單晶。較之市場上常規的類單晶，Virtus硅片既有相同的地方也有創新之處，為此在技術創新方面，昱輝陽光申請了6項專利技術。

問：除了光電轉換效率，Virtus硅片的光致衰減和弱光性怎么樣？

李仙壽：由于多晶爐本身的含氧量就很低，做出的硅片光致衰減率在0.1%左右，比單晶硅4%的衰減率低了一個數量級。同樣做一張4.4W的電池，Virtus硅片的就基本上是4.4W，單晶硅就有比較明顯的衰減。至于弱光性，歐洲客戶也非常關心這個參數，這關系到總的發電量，在長期跟蹤測試后發現Virtus硅片與普通多晶、單晶沒有明顯差異。

問：V級和M級硅片之間有無側重，Virtus硅片目前的產能900MW是如何分配的？

李仙壽：目前產能有45%是V級硅片， 余下55%是M級硅片。隨著工藝的進一步優化，今年年底產能達到1.8GW時這個占比有望顛倒過來，V級硅片的產能會占到55%。

2. Virtus新型硅片銷售溢價5%-15%，毛利率有明顯提升

問：按照規劃，到今年年底昱輝陽光的多晶硅產能將全部升級改造為生產Virtus硅片，原計劃的3.5億美元資本性支出會不會超支？

李仙壽：這3.5億美元主要用于600MW新硅片廠的建設，目前廠已經建好，該花的錢也已經花了。至于既有產能的升級改造，需要額外支出1000多萬美元。昱輝陽光原來在設計爐子時已經考慮到相關技術的升級改造，現在只需要增加輔助材料將其變為現實。

問：Virtus硅片的成本（COGS）是否會高于普通多晶硅硅片？

李仙壽：由于剛開始推廣Virtus硅片，熟練程度還不夠對成品率有一定影響，今年第三季度的硅片成本會增加1-2美分/片。國內有一些公司也宣稱造出了類單晶，但嚴格意義上沒有一家像昱輝陽光一樣已經達到了大規模產能并準確公布了具體產能（900MW）。這主要是因為有些公司的類單晶還處于中試階段，或者成本做不下來。

問：Virtus硅片優異的光電轉換率是否帶來明顯的溢價？

李仙壽：昱輝陽光的定價策略是普通硅片定一個價格，然后M級硅片高出5%，V級硅片高出15%；毛利率上，Virtus硅片要比普通硅片好很多。現在市場上硅片產品很多，客戶的要求也日趨嚴格。特別是高效硅片這一塊兒，235W以下組件的需求量已經很少， 240W以上就比較暢銷。Virtus硅片是定位相對高端的品牌，產品溢價受到了客戶的認可。

3. 單晶硅片產能已縮減一半 年內Virtus硅片將全面取代現有多晶硅片

問：今年年底Virtus硅片的產能將達到1.8GW，而此前公布的年底硅片產能目標為1.9GW，是不是Virtus硅片將全面取代現有多晶硅硅片？單晶硅硅片的產能呢？

李仙壽：原計劃的1.9GW產能中，單晶硅硅片產能占了400MW；新的產能目標是2GW，其中Virtus硅片占1.8GW，全面取代普通多晶硅硅片，單晶硅硅片產能已關掉200MW，僅保留200MW。產能的比例結構上有很大調整。

昱輝陽光認為單晶硅硅片將在2-3年內被替代掉，因為V級Virtus硅片的效率已經接近單晶，而且衰減更低、面積更大（沒有切角），做出的組件比單晶瓦數還高一些；而生產Virtus硅片的能耗和成本要比單晶低很多。

問：那剩余的200MW單晶產能是否也會關掉？

李仙壽：剩余的200MW單晶產能投爐量大，單爐投爐量達到120公斤，較之普通85公斤爐和90公斤爐在未來2-3年內仍有一定價值和成本優勢，2-3年之后是否還會保留現在很難判斷。

4. 硅片仍是業務重點且成本優勢和品牌溢價明顯

問：昱輝陽光2009年收購無錫佳誠進入組件制造環節是出于什么考慮？電池的產能缺口是如何填補的？未來有沒有擴大產能的計劃？

李仙壽：我們主營業務還是在硅片環節，硅片的產能要達到2GW，而組件是400MW，差了一個數量級。收購組件業務是為了更好地了解下游市場。未來的重點仍然是在硅片領域，昱輝陽光要做全球最好的硅片公司。

收購無錫佳誠以后電池產能做了一期的擴張，達到240MW。2010年市場一片大好時也堅持沒有再擴張是因為昱輝陽光看到自己的優勢不在電池上，不如把自己最好的硅片交予晶澳太陽能這類最專業的電池廠做成最好的電池。市場里的電池已經很多了，昱輝陽光暫不考慮擴大電池產能。

問：昱輝陽光硅片生產的專業化優勢體現在什么地方？

李仙壽：國內硅片企業真正有技術的企業不多，往往都是買歐洲或美國的設備；昱輝陽光 比較特殊，很多鑄錠爐是定做的，擁有自己的技術，自行設計爐子和切片。從硅片成本來看，昱輝陽光是世界上最好的硅片公司，這主要體現在：加工成本明顯低于市場平均水平；硅片的品牌溢價很明顯，比平均水平至少高5%-10%。

光伏產品制造還是一個相對初級的行業，僅僅走過了七年的歷史。之前大家都依賴于大規模擴張，靠大規模來占領市場、完成發展和獲得現在的行業地位。七年來總體技術方法都沒有改變過。現在市場正逐步走向成熟時期，對研發和技術創新能力的要求提高了，沒有品質和技術含量的產品就算價格低也很難找到顧客，沒有技術創新能力的公司逐漸死掉。低毛利率的成熟時期企業要更為關注技術創新和品牌建設問題。

5. 垂直一體化策略將不再有效 昱輝陽光專業化特征將更加明顯

問：昱輝陽光更傾向于專業化，那么你們怎么看待某些光伏企業的垂直一體化發展戰略？

李仙壽：很多光伏企業實際上是走入了一個誤區，希望變成一個從多晶硅到組件的全產業鏈公司。尤其是市場成長很快的過去7年里，這個趨勢很明顯，這些垂直一體化公司也確實賺了很多錢。但是隨著未來市場趨于成熟，相信更需要專業化的公司把產品做到最好。

在過去的高毛利率時代，光伏制造產業鏈上的每個環節都能賺到錢，只是每個環節的利潤分配存在周期性變化，有時硅片高一點有時組件高一點。為了消除這個周期性，采取垂直一體化是有用的。隨著光伏市場趨于成熟，產品供過于求，各環節的毛利率降到5%-10%或7%-8%，這個時候專業化公司可以更好地享受品牌溢價和規模、技術優勢帶來的成本優勢、產品性能優勢。未來5年昱輝陽光將更傾向于專業化，專業化的特征也會越來越明顯。

6. 5000噸項目明年第二季度量產 多晶硅生產成本將降低至25美元/公斤

問：昱輝陽光2010年的多晶硅產量目標是1500-1700噸，實際只完成了1159噸，是什么原因導致產量目標沒有實現？

李仙壽：我們是在2007年決定要做3000噸級多晶硅項目（四川瑞能）的，2008、2009年兩年時間建成，投資了20多億元人民幣。后來在運行過程中發現中國的設計院在引進國外工藝時有很多方面不夠成熟，細節上存在問題。比如材料的選用上存在錯誤，導致漏氣、腐蝕問題的比較多。2010年8月、9月停工進行了400多項技改，到目前還有少量設備的部分材料需要拿到訂貨后進行更換。停工技改這對2010年的實際產量造成了影響。

問：昱輝陽光現在外購多晶硅的占比有多大？隨著多晶硅現貨價格的降低，外購多晶硅的成本是否已經很接近自產多晶硅的成本？

李仙壽：目前一天的多晶硅產量在10噸左右，一個月大概生產300噸多晶硅。而每月生產硅片的多晶硅消耗量約為1000噸。有30-40%的多晶硅主要是通過長單合同外購，30%左右自產，剩下的是通過第三方代工。

6月中旬的自產多晶硅成本已經降低到接近40美元/公斤，而市場價格還在50美元左右/公斤，仍然有較大差異。

問：國內最低的多晶硅生產成本已經降到20美元/公斤以下，昱輝陽光準備采取什么措施進一步降低自產多晶硅的成本？

李仙壽：昱輝陽光在硅片優勢非常明顯的同時，多晶硅卻不盡人意，與國內做得非常好的多晶硅大廠有較大差距。主要原因是昱輝陽光目前只投了一期多晶硅廠，國內大廠已經投了八期多晶硅， 每一期的改進促進了技術進步，成本也變得越來越低。昱輝陽光5000噸級多晶硅項目將在明年第二季度量產，作為最新投資的項目采用了新技術和新工藝，技術水平和多晶硅大廠的新項目相當。屆時新項目也能做到每公斤20美元以下（四川的電價也更便宜），從而把綜合成本拉低至25美元/公斤。短期來看，公司還有3-4個季度的困難時期，因為多晶硅做的還不如一些多晶硅大廠。

昱輝陽光制備多晶硅使用的三氯氫硅（TCS）全部來自自產。降低多晶硅成本的主要措施來自優化工藝，從而提高產量和良率。如果多晶硅的良率由60%提高至70%，差別將非常大；新項目的單爐投爐量也將由450公斤提高至700公斤。

問：用電成本是生產多晶硅的主要成本，昱輝陽光有沒有進一步降低單位耗電量的措施？

李仙壽：電的確是多晶硅生產的主要成本，會占到總成本的40%以上。目前生產一公斤多晶硅的總耗電量在160度左右，隨著產量上升正在往下降，年底有望降到140度。而且目前的第一期是熱氫化技術，明年的第二期采用了冷氫化技術，二者的資源互補性很強強：熱氫化的廢料是冷氫化的原料；冷氫化產生的氯化氫是熱氫化合成裝置的原料。在原料和廢料之間有循環互補性。同時，由于使用了更大尺寸的還原爐（昱輝陽光申請了36.5噸大尺寸還原爐的發明專利），新工廠還原能耗在每公斤40度左右。整個新工廠已經完成了一個模擬的過程，每公斤的綜合能耗低于100度。

多晶硅廠所處的四川地區的電網電價在每度人民幣0.5-0.55元之間，較華東電網每度人民幣0.7元低了很多；至于不同季度之間的用電成本，四川地區每年5月-10月是豐水期，每年11月-次年4月是枯水期，枯水期和豐水期的用電成本相差1毛錢，生產多晶硅的總體成本每公斤差1-2美元之間。

問：最近華東地區的用電緊張是否影響到昱輝陽光的生產？

李仙壽：江蘇地區的電池、組件業務耗電量不大，到現在還沒受到影響；浙江昱輝在去年受影響比較嚴重，今年關閉了200MW單晶硅廠，大幅降低了耗電量，也為當地的產業轉型升級和節能減排做了貢獻，剩余部分的用電需求政府會予以保障。

7. 產品價格驟降拖累毛利率 下半年出貨量將有較大提升

問：去年Q2昱輝陽光披露今年的目標出貨量已經有相應的訂單，而且大部分訂單還是按固定價格（浮動5%）支付；最近幾個月硅片和組件的價格下滑很厲害，這些固定價格合約的執行情況怎么樣？

李仙壽：確實有很多客戶是簽訂的固定價格合約（上下浮動5%），然而今年上半年的市場情況是非常困難的，下游產品價格下滑非常快，客戶確實無法執行相關合約。我們面臨的選擇是：要么產生法律糾紛，進行訴訟；要么修改合同。從長遠考慮，昱輝陽光在客戶和賠款之間，選擇了客戶，因為客戶是未來。我們與客戶進行了面對面溝通，并最終修改了合約條款和采購價格。有臺灣地區和韓國的部分客戶減少了10-20%的訂貨量，但從總體來看，今年的發貨量會得到保障。

問：這是否意味著今年下半年昱輝陽光的出貨量會出現顯著回升？

李仙壽：今年Q3、Q4的出貨量會有一個較大提升；Q2財報會議上我們會把Q3的出貨量預期確定下來。

問：那是什么原因造成要在Q2業績預期中調低產品出貨量呢？

李仙壽：硅片部分，新工廠的產量正在慢慢釋放，而轉產virtus硅片的過程中需要對既有生產線進行技改，這對產量是有明顯影響的。但我們當季的硅片是沒有庫存的，全部都已經售出；至于組件，的確受到了明顯影響：今年Q1、Q2的出貨量都不理想，沒有按計劃做到100MW以上，只有70MW左右，而去年Q4是做到了130MW。主要有兩個原因：意大利市場不景氣；在現有市場環境下采取了相對謹慎的原則，收到貨款才發貨，不愿意輕易地將組件投到渠道中去。在現金流和銷售量上只能二選一時，昱輝陽光堅持做一個正現金流的公司。

問：昱輝陽光把Q2的毛利率預期由此前的25%-27%大幅調低至17%-19%，除了產品售價下滑之外，還有別的原因嗎？昱輝陽光還能繼續保持前幾個季度里突出的毛利率優勢嗎？

李仙壽：今年Q1硅片的價格大約是 0.85美元/片，6月份時降到0.55美元/片， 跌幅在35%以上。在這種情況下，昱輝陽光仍有17-19%的毛利，本身就是一個“僥幸”；而且沒有庫存減值，這也說明我們對市場的研判是正確的，庫存控制做得非常好。今年Q1財報發布時我已經說到今年行業的情況不太好，只是沒想到價格會在短短2個多月時間里下跌超過35%。另一方面，哪怕是昱輝陽光Q2的毛利率只有17-19%，仍然處在業內領先水平。

8. 投資回報率過低是近期太陽能股票下跌的真正原因

問：編制的太陽能行業指數在過去5個月里跌去了40%以上，中概光伏股票（包括昱輝陽光）目前的市盈率、市凈率也都普遍很低，資本市場對光伏股票的熱情降到了2010年以來的冰點，您怎么看待目前光伏企業和光伏股票所遇到的困境？

李仙壽：從2005年國內第一家光伏企業上市以來，這么多年有很多企業的累計融資額跟凈值相比是差不多的，可以說在這5-6年的時間里很多中國的太陽能公司沒有賺到錢，而且凈值里面有一部分還是庫存，如果把庫存扣減出去還是虧錢。有的公司較為頻繁的股權融資，對股東權益也是一個稀釋。從股東價值來看是不能長期持有這種股票的。這也反映出太陽能行業的技術門檻低，很多人就是進入這個行業后靠迅速擴大規模來占領市場、完成發展和獲得現在的行業地位。而規模的擴張卻并沒有帶來規模效應，很多公司規模擴大了一倍，出貨量增加了一倍，但售價卻降低了很多。組件價格從4美元/瓦降到1.2美元/瓦，5年多時間降低了70%，結果是銷售沒有上升、盈利水平也沒有上升，資產規模卻越來越大，因為銀行借的錢越來越多，直接導致資產回報率越來越低。回過頭來看，很多公司并不懂得控制自己的規模，沒有從財務角度來分析投資回報率，盲目的擴張可能會帶來很多的潛在風險 。聰明的投資者會把所有公司的財務數據對比來看，很多公司的資產回報率已經低于銀行利息，還不如把錢放在銀行劃算。這也就是很多太陽能股票真正下跌的原因，歸結于市場環境不好是不夠客觀的，總體來講是中國光伏企業大規模擴張和無序競爭所導致的。

當然，并不是說這個行業不能做了，而是要依賴于更多的公司能把技術、產品和品牌做好。未來三年內誰能堅持下來，在競爭力不好的公司被洗掉后，誰就能在某個環節里真正勝出。

9. 現金充裕 不排除股票回購的可能性

問：昱輝陽光Q1末的資產負債表顯示，現金及等價物有3.89億美元，限制用途現金4700萬美元，二者之和已經超過了當前（7月14日收盤）總市值4.1億美元；昱輝陽光有沒有考慮過回購股票？

李仙壽：昱輝陽光是相對謹慎的公司，永遠都會選擇正現金流。到今年Q2末，賬上現金會比Q1末更多，我們很有可能成為中國太陽能上市公司中現金最多的。所以從擁有的現金量來講，昱輝陽光任何時候都可以回購股票，完全具備這個條件；從法律上講，這還需要得到董事會的批準；我們也不會像某些公司對外宣布一個或執行的股票回購計劃，實際上并沒有足夠的錢來實施。我們認為現在回購和以后回購不會有太大差異，短期內整個市場很難有大規模的好轉，也很難回到2010年的水平。股票回購對我們而言是需要時間考慮的問題，很多事情要一樣一樣的做。在Q2財季結束后的董事會上我們會做一個決定，不排除進行股票回購的可能性。